♦2022年家电行业复盘：过去三年疫情以及地产冲击下家电板块波动较大，截至12月30日，家电板块下跌20.95%，家电板块PE(TTM)已降至15.3倍，处于过去十年底部区间，主要受到：1）疫情反复，内需疲软；2）地产低迷；3）地缘冲突及通胀加息背景下，海外需求下行等因素影响。
♦2023年家电行业展望：当前时点来看，地产+疫情两大压制因素已经出现反转信号，疫后需求也将进入复苏通道。建议投资者关注以下几条主线：
（1）地产后周期的厨电板块，推荐亿田智能、火星人，建议关注老板电器。
（2）低估值、经营稳健的白电龙头，推荐海尔智家，建议关注美的集团。
（3）回调充分，长期渗透率提升空间大的家电新消费板块，推荐石头科技、极米科技。
（4）受益线下消费场景复苏，业绩弹性较大。建议关注光峰科技、倍轻松。
（5）制造能力突出，向新能源领域转型的家电企业。推荐海信家电，建议关注三花智控。
♦转型因子模型：传统家电行业进入成熟期后天花板渐现，依托强大制造力，部分企业在如光伏、储能、新能源车等领域探索第二增长曲线。我们建立了转型复合因子模型，从制造力外溢能力、投资扩张能力、管理层战略、经营效率、品牌力、渠道建设能力6个维度量化评估家电企业的转型能力，前瞻判断最具潜力的转型alpha股。
风险提示：主要原材料价格波动的风险，需求不及预期风险，市场竞争加剧风险，模型误差风险。
01
2022复盘：需求承压，持续调整
1.1
行情回顾：板块走势承压，底部价值凸显
三座大山压制，估值筑底。截至2022年12月30日，家电板块下跌20.95%。受到1）疫情反复，内需疲软、2）地产低迷、3）地缘冲突及通胀加息背景下，海外需求下行等因素影响，家电板块深度调整，PE估值已降至15.3倍，处于过去十年底部区间。
赛道分化，家电零部件表现最优。截至2022年12月30日，细分赛道中家电零部件板块表现最优（-3.14%），小家电板块承压最重（-33.63%）。
1.2
内销：整体需求不及预期，细分品类有亮点
多因素扰动，内销不及预期。22年外部环境压力及疫情因素压制了家电内需。1-11月线上销售额累计同比-0.48%，销量累计同比-6.67%。5月和10月在618大促和双11大促提前下有所反弹，销售额均同比+27%，但销量表现仍较为低迷。
场景受限，线下受损严重。国内多地疫情反复，实体消费场景受损，线下表现弱于线上，1-11月大家电线下销售额出现约10%-20%下滑。
22年厨电、小家电、环境电器板块中传统产品需求疲软，新兴品类景气度较高，渗透率持续提升：
•厨电：传统厨电同比下降，渗透率较低的集成灶和洗碗机销额有所增加。
•环境电器：扫地机器人高端化趋势明显，助推销额逆势增长。
•小家电：新晋品类如空气炸锅、电蒸锅依托新兴渠道渗透率快速提升。
1.3
外销：家电整体出口承压，热泵出口景气度高
外需疲软，运输成本偏高，出口同比下滑。因宏观环境变化、地缘冲突、海运等因素影响，22年初至今家电出口数据承压，11月出口数据较1月-10月进一步下滑。据海关总署披露，家电11月单月出口额同比下滑14.8%，1-11月同比下滑10.7%。
整体承压，量减价增。分品类来看，冰箱、吸尘器、微波炉受外部扰动影响较大，但因均价提升同比销额下滑速度低于销量下滑速度；电扇、空调受影响相对较小。
结构性机会存在，热泵出口持续高景气。2022年11月国内热泵及零部件海关出货金额10.73亿元，同比+30.2%；1-11月累计出货金额112.37亿元，同比+38%。欧洲为热泵出口最大市场。
1.4
白电：通胀、地产、疫情影响下需求承压
白电内销景气度低，海外需求快速下滑。受疫情及地产等因素影响，白电内销景气度偏弱。欧美市场通胀高企，消费能力有限，叠加去年高基数影响，外销同比大幅下滑。其中，空调：受7、8月国内高温催化，内销空调景气度有所复苏，22M1-M10内销同比+0.16%，外销同比-3.97%。冰箱：2月开始内销下滑较快，22M1-M10内销同比-3.0%，外销同比-19%。洗衣机：22M1-10内销同比-8.4%，外销同比-6.4%。
1.5
集成灶：疫情、地产扰动下增速放缓
疫情+地产影响下，集成灶行业增速逐季放缓，渗透率爬升趋势延续。根据产业在线数据，22年Q1/Q2/Q3集成灶行业销量季度同比增速分别为+13.5%、+1.6%、-3.1%，增速出现放缓，但集成灶渗透率月度提升态势不变，由22年2月的3.5%提升至19月份12.9%。
1.6
智能微投：销量提升，均价下跌
智能投影销量同比+53%，主因LCD产品放量。据奥维云网，22Q3中国家用智能投影（含激光）销量为178.6万台，同比增长53%。在消费需求疲软背景下，行业销量仍有不错表现，主要受主打性价比的LCD投影快速放量推动。
行业整体均价有所下滑。LCD产品占比不断提升，智能微行业投均价受产品结构变化影响有所下滑，据奥维云网，22Q3均价较21全年平均水平下滑约10.6%。
DLP格局稳定，LCD占比提升
DLP投影集中度较高，格局稳定。根据奥维云网数据，10月DLP投影市场份额为34.5%，TOP3品牌为极米、坚果、当贝，合计份额达81%，极米以近5成的份额居首。
LCD产品性能迭代，占比持续提升。受需求推动，LCD产品占比不断提升，至22Q3销量占比超过70%。同时LCD产品性能上不断优化：1）封闭式关机延长使用寿命2）智能性提升提高使用体验3）设计感加强打造产品卖点。
1.7
扫地机：价增量减，产品结构提升明显
均价大幅提升带动销额增长。扫地机1-11月线上零售额94亿元，同比+3.7%；出货量299万台，同比-21.9%；均价3159元/台，同比+32.8%。
自清洁产品占比进一步提升。目前行业3000元以上的产品基本配置自清洁功能，根据奥维云网监测数据，3000元以上产品销量占比提升至65%，销额占比提升至81%。
扫地机：竞争格局优化，石头科技内销持续高增
行业集中度进一步提升：线上CR4从21年1月79.9%进一步提升至86.3%。
石头科技持续高增，市占率快速提升。分公司来看，科沃斯/石头科技/小米/云鲸1-11月线上销额分别同比-8.3%/+64.5%/-12.7%/-4.4%。
02
2023展望：需求复苏，柳暗花明
2.1
地产政策持续加码，地产后周期成长信心修复
地产链拐点已现，看好地产后周期进入修复通道。自11月以来，各部门陆续出台地产宽松政策，“三支箭齐发”，供给侧为房地产企业排解融资问题，需求侧全面降准为房地产需求加码；“保交楼”政策有望改善地产竣工数据。展望2023年，我们认为地产后周期板块有望随竣工回暖企稳回升。
2.2
防疫政策优化，线下消费需求有望持续复苏
管控优化，线下消费场景有望复苏。自11月11日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施，科学精准做好防控工作的通知》，各地相继落实相关要求，优化疫情防控政策。疫情期间，线下实体商户受影响较大，此次疫情防控政策的精准化，有望逐步推动线下消费回归“疫前”，线下购物场景逐步恢复，同时疫情期间具有安装属性的家电需求延后释放。
2.3
消费政策加码，有望提振需求
多省市消费政策加码，看好23年信心恢复。今年以来，全国近30个省市陆续发布了家电消费刺激政策，同时12月以来不少城市开启新一轮的补贴政策，家电内需有望迎来加速修复。
2.4
成本：原材料价格下行后区间震荡
原材料价格12月以来有所上涨，但整体来看已较高位有所回落。LME铜价、铝价、冷轧以及中国塑料城指数相较于年初下跌14.94%、1.67%、20.55%、19.26%，价格已有大幅回落，近期呈震荡趋势，总体来看成本压力已在释放中。
2.5
外需：外需疲软，恶化空间有限
美元区通胀同比回落，利好美国消费复苏。自7月美国CPI同比增速开始有所回落，11月已回落至7.1%，为2021年12月以来的最低水平，低于市场预期的7.3%，市场对美联储12月加息收窄的预期有所强化，利好美国消费复苏。
海外库存同比出现拐点，预计Q4旺季后库存压力将会缓解。22H2美国制造业和零售家电去库存已进入下半场，家电零售库存同比从高点的27.93%回落至14.99%，23年补库存需求下外销承压态势或有所缓解。
2.6
外销：盈利水平有望改善
22H2低基数下，23年出口增速或优于预期。22H2家电出口增速显著下滑，10月冰箱、空调、洗衣机出口YOY分别为-40.7%、-9.8%、-1.07%，虽然23年海外需求压力较大，但22年低基数下23年家电出口增速或好于预期。
成本下行，家电外销毛利存在改善空间。随着疫情影响消退，全球供应链恢复，海外需求降温后运力情况得到改善，海运价格回复至历史正常水平，家电出口业务盈利能力有望随之回升。
2.7
投资主线
从当前时点来看，地产+疫情两大压制因素已经出现反转信号，疫后需求也将进入复苏通道。海外需求承压已充分预期，恶化空间有限。建议投资者关注以下几条主线：
投资主线1：地产后周期的厨电板块，推荐亿田智能、火星人，建议关注老板电器。
投资主线2：低估值、经营稳健的白电龙头，推荐海尔智家，建议关注美的集团。
投资主线3：回调充分，长期渗透率提升空间大的家电新消费板块，推荐石头科技、极米科技。
投资主线4：受益线下消费场景复苏，业绩弹性较大。建议关注光峰科技、倍轻松。
投资主线5：制造能力突出，向新能源领域转型的家电企业。推荐海信家电，建议关注三花智控。
03
转型因子模型
3.1
转型因子模型方法论
传统家电行业进入成熟期后天花板渐现，部分企业积极在如光伏、储能、新能源车等领域开拓第二增长曲线，我们希望能够衡量并前瞻性的发现具有较强转型潜力的公司。
•模型逻辑：我们建立了转型复合因子模型，从制造力外溢能力、投资扩张能力、管理层战略、经营效率、品牌力、渠道建设能力6个维度量化评估家电企业的转型能力，前瞻判断最具潜力的转型alpha股。
•维度和细分指标选取：从转型角度出发选取6个维度及支撑维度的细分指标。
•股票池选取：申万和中信家电板块标的共101家，综合考虑规模等因素，选取78家企业进行研究。
•细分行业分类：依据申万及中信家电行业二级分类我们将股票池中的标的分为白色家电、黑色家电、家电零部件等7个细分行业，考虑到不同细分行业商业模式有别，评分过程中会对个股指标进行标准化处理，采取个股数据/细分行业平均数据以减少影响。
3.2
管理层&战略
转型能力维度选取思路：
•管理层赋予了企业组织生命力，异质性强、灵活高效、有良好绩效的管理层应该具备研判行业大势的能力。家电企业是否有机会乘转型之风，一方面是由企业的综合实力决定，另一方面取决于管理层战略上是否前瞻性的布局相关领域。
细分指标选取思路：
•团队异质性：具有一定异质性的团队更具创新能力，我们选取年龄跨度、任期时长、独立董事占比以及女性高管占比来衡量团队异质性。
•管理层动能：选取近两年内的股权激励情况以及管理层持股占比来衡量管理层团队动能。
•转型战略：企业战略上的转型意愿较难量化，我们认为目前已经提及或有计划转型的企业具有更高的主观转型意愿，因此统计了最新一期公司年报中与转型/转型的方向相关词频，作为企业的转型战略评分依据。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.3
经营效率
转型能力维度选取思路：
•经营效率是指公司运用资产的有效程度，衡量企业的投入产出比，反映企业主营业务运营状况及管理质量高低。我们认为优秀的、具备转型潜力的公司往往在主营业务运营上已优于行业内的竞争对手。
细分指标选取思路：
•ROE&ROIC：ROE是衡量资产运作效率的指标，是评估企业长期盈利能力的最佳指标之一，考虑到过高的杠杆会导致ROE不可持续，我们增加了ROIC指标来综合衡量企业的长期盈利能力。
•存货周转&总资产周转：资产周转速度是衡量企业的营运效率的主要指标，我们选取存货周转率来观察企业的存货流动性及存货资金占用情况，选取总资产周转率来衡量公司的资产利用效率。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.4
制造力外溢
转型能力维度选取思路：
•我国家电行业具备全产业链优势，其带来的自主性竞争力、规模效应及技术聚集性成为了我国家电企业强劲制造力的来源。近年来国产家电品牌在海外市占率不断提高本质上是制造力外溢的体现，制造力是企业研发、生产及质控的集中体现，是家电企业的核心竞争力之一，也是家电企业寻找新增长极，向高景气赛道转型开拓的必备能力。
细分指标选取思路：
•研发：选取专利数、研发团队人员占比来衡量企业的研发能力。
•创收：选取企业的人均创收能力来衡量企业的产品生产及变现效率。
•制造规模：选取固定资产规模、在建工程规模来衡量企业的制造规模。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.5
投资扩张
转型能力维度选取思路：
•企业投资扩张需要充足的现金流支持，我们希望通过这个指标来综合衡量企业现有的投资扩张进程及未来是否有足够的现金流支撑企业的扩张计划。
细分指标选取思路：
•长期股权投资：公司跨领域扩张时通常会选择成立子公司来推进，对子公司的权益类投资报表端反映在长期股权投资栏目中。为了减少公司规模的影响，我们对指标进行“长股投/总资产”处理。
•发债&经营现金流&筹资现金流：企业的现金流充裕能力一方面取决于公司主营业务的获现能力，另一方面取决于公司资本市场的融资能力，我们选取经营性活动现金流、筹资活动现金流、5年内发债规模来评估公司的资金充裕程度。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.6
品牌力
转型能力维度选取思路：
•品牌力较强的公司有望在进入新领域时降低获客成本，拥有更稳定的供应链。品牌力是企业知名度、产品力、客户反馈的有机统一，企业依靠品牌力在其客户中塑造了良好的品牌形象后，转型至领域易降低客户拓展成本，有助于企业迅速开拓新战场。
细分指标选取思路：
•市占率：占有更多的市场份额的公司通常标志着更强品牌力。
•品牌溢价：强品牌力较容易形成品牌溢价，因此我们选用“个股毛利-细分行业平均毛利”作为指标衡量企业的品牌溢价效果。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.7
渠道建设能力
转型能力维度选取思路：
•企业的渠道建设能力一定程度上反映了其在产业链中的对上下游的控制能力，强大的渠道建设能力是其能在新领域迅速开疆拓土的基础。
细分指标选取思路：
•销售人数&销售费用率：销售团队人数占比及销售费用率一定程度上能反应企业对渠道的重视程度。
•供应商集中度&客户集中度：企业的渠道分为上游和下游。我们认为较为分散的上游渠道给予了企业更强的议价能力；较为集中的下游渠道一定程度上反映了公司强产品力，但过于集中的下游渠道会给公司带来一定的客户风险，我们选取前五名供应商采购/客户销售占比来衡量企业的上下游渠道力。
注：我们依据不同细分指标的复杂程度及重要程度给予不同权重，并最终计算得出单维度综合评分
3.8
转型因子模型可视化雷达图
根据我们的模型结果，在6项综合实力排名较为靠前的公司中，已有部分在转型业务上有所进展：
根据我们的模型结果，以下公司或具备较强的转型潜力：
风险提示：本模型指标选取存在主观性，我们对公司转型潜力的判断基于模型结果，可能无法反映公司实际的转型意愿及客观综合实力，结果仅供参考，不构成任何投资建议。
04
风险提示
1）主要原材料价格波动的风险：家电产品原材料成本占公司主营业务成本比例较高，其价格波动将会影响公司产品成本，从而影响公司盈利能力。
2）需求不及预期风险：家电市场需求受宏观经济及地产销售影响较大，宏观经济下行、疫情反复或地产销售低迷对家电需求会有一定负面冲击。
3）市场竞争加剧风险：市场竞争加剧将对公司经营业绩产生一定影响。
4）模型误差风险：模型指标存在主观性，我们对公司转型潜力的判断基于模型结果，可能无法反映公司实际的转型意愿及客观综合实力。
家电行业报告（40份）
1.2022中国家电创新零售白皮书-83页.pdf
2.2022中国家电创新零售白皮书-中国家用电器协会-2022.7-83页.pdf
3.2022智能清洁家电营销及用户洞察-QuestMobile-2022.8.23-35页.pdf
4.【家电季报】2022Q1台式市场研究报告-10页.pdf
5.【家电季报】2022年Q1中国厨余垃圾处理器市场总结报告-12页.pdf
6.【家电季报】2022年一季度热水器市场总结-19页.pdf
7.【家电年报】2021中国厨卫市场年终总结——洗碗机-24页.pdf
8.【家电年报】热水器年报：2021年中国房地产精装修市场总结-25页.pdf
9.【家电报告】2021年H2中国家用监控摄像头总结报告-27页.pdf
10.【家电报告】2022H1中国传统厨电市场总结-33页.pdf
11.【家电报告】2022H1中国空气净化器行业年度总结-9页.pdf
12.【家电报告】2022年4月中国厨余垃圾处理器市场总结报告-11页.pdf
13.【家电报告】2022年H1中国家庭影音设备市场总结报告-15页.pdf
14.【家电报告】2022年H1厨热市场新品机型盘点-11页.pdf
15.【家电报告】2022年H1台式微蒸烤总结-7页.pdf
16.【家电报告】2022年H1热水器市场总结-30页.pdf
17.【家电报告】2022年上半年中国冰箱市场总结-公众号版-9页.pdf
18.【家电报告】2022年上半年中国冷柜市场总结报告-10页.pdf
19.【家电报告】2022年上半年中国厨余垃圾处理器市场总结报告-14页.pdf
20.【家电报告】2022年上半年中国彩电市场总结-10页.pdf
21.【家电报告】2022年上半年中国洗碗机市场总结报告-12页.pdf
22.【家电报告】2022年中国厨电十大预测-12页.pdf
23.【家电报告】“净”观其变水到渠成-22页.pdf
24.【家电报告】中国传统厨电市场2022年一季度总结-22页.pdf
25.【家电报告】中国嵌入式微蒸烤市场618总结-11页.pdf
26.【家电报告】中国洗碗机市场618总结报告-12页.pdf
27.【家电报告】中国集成灶市场618总结-11页.pdf
28.【家电报告】全民囤货下冰箱冰柜市场发展机会和消费趋势洞察-17页.pdf
29.【家电报告】卫浴-房地产精装修商品住宅市场报告-5页.pdf
30.【家电报告】奥维云网——定制家居行业发展特点及市场表现-15页.pdf
31.【家电报告】洗地机H1乘风破浪正当时，问鼎百亿无悬念-6页.pdf
32.【家电报告】集成灶十大地区盘点-14页.pdf
33.【家电月报】2022年2月集成灶月度简析-12页.pdf
34.【家电月报】2022年4月集成灶月度简析-12页.pdf
35.【家电月报】2022年7月中国厨余垃圾处理器市场总结报告-11页.pdf
36.家电行业2022年3月投资策略：空调产销开局稳健，集成灶渗透率加速提升-20220307-国信证券-17页.pdf
37.家电行业海外空调市场研究：“高温”引爆，掘金”印度东南亚“-20220512-中信证券-31页.pdf
38.家电行业深度分析：集成灶门店应该在哪开？-20220610-安信证券-21页.pdf
39.家电行业深度对比：火星人&亿田对比展望-20220524-中泰证券-26页.pdf
40.家电行业集成灶企业财报精读：景气延续，弹性凸显-20220518-浙商证券-19页.pdf
41.家电行业：2022中国冰箱市场消费趋势报告-20220531-中国家电网-46页.pdf
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